РЕГУЛИРОВАНИЕ МАНИПУЛЯТИВНОЙ ПРАКТИКИ

Известно, что рынки США и Великобритании являются более основанными "на акциях", чем рынки континентальной Европы, которые в значительной мере продолжают носить облигационный характер, с очень развитым сектором государственных ценных бумаг, с высокой долей финансирования промышленности не выпуском акций, а прямым банковским кредитованием.

В этой связи наиболее сильно манипулятивные операции были развиты в США и Великобритании, что, как следствие, привело к созданию более детальных и жестких систем регулирования манипулятивной практики.

По мере того, как в 1970-90-е годы проявилась тенденция к секьюритизации, к росту роли рынков акций (особенно в финансировании инновационных компаний), во все большей мере в Европе стало культивироваться создание кодексов правил поведения профессиональных участников фондового рынка, включающих, в том числе, нормы, относящиеся к манипулятивной практике.

Вместе с тем сохраняются значительные отличия:

а) регулирование манипулятивной практики в США основано на нормах англо-саксонского (прецедентного) права (в отличие от континентального права в Европе);

данные нормы содержатся прежде всего в актах уголовного права и в общей форме в законах, регулирующих деятельность на финансовом рынке;

в) США имеют значительно более обширную практику применения антиманипулятивных норм (например, базы данных Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) и Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (National Association of Securities Dealers, NASD) содержат несколько сот выборок по данной тематике); в Европе, наоборот, соответствующие нормы права применяются значительно реже;

г) в Европе (в т.ч.

США

Основной массив правил и норм, регулирующих манипулятивную практику, содержится в Законе об обращении ценных бумаг 1934 г. (Securities Exchange Act of 1934), в Законе о ценных бумагах 1933 г. (Securities Act of

.

Общие запрещения манипулирования ценами (совместно с запрещением обманных действий на фондовом рынке) дано в разделе 10 Закона об обращении ценных бумаг 1934 г. (Section 10 of the Securities Exchange Act of

, который гласит:

«Любое лицо нарушает закон, если оно, прямо или косвенно, используя любые средства или возможности торговли между штатами или почты, или услуги

любой федеральной фондовой биржи, -

* * *

(b) использует или применяет в связи с покупкой или продажей любой ценной бумаги какие-либо манипулятивные или обманные средства или способы в нарушение таких правил и положений, которые может предписать Комиссия как необходимые или целесообразные в интересах публики или в целях защиты инвесторов».

В разделе 15-с(1-2) Закона об обращении ценных бумаг 1934 г. (Section 15-с(1-2), Securities Exchange Act of 1934) дается более расширенное толкование запрещения на манипулирование в отношении конкретных категорий участников фондового рынка и видов ценных бумаг.

с.1.А. Ни один брокер или дилер не может осуществлять сделки, побуждать к покупке или продаже любой ценной бумаги, делать попытки к такому

побуждению посредством манипулятивных, обманных или других мошеннических инструментов и схем.

с.1.В. Ни один дилер муниципальных ценных бумаг не может осуществлять сделки, побуждать к покупке или продаже любой муниципальной ценной бумаги, делать попытки к такому побуждению посредством манипулятивных, обманных или других мошеннических инструментов и схем.

с.1.С. Ни один брокер государственных ценных бумаг или дилер государственных ценных бумаг не может осуществлять сделки, или побуждать к покупке или продаже любой государственной ценной бумаги, или делать попытки к такому побуждению посредством манипулятивных, обманных или других мошеннических инструментов и схем.

с. 1. Б. Права Комиссии по ценным бумагам и биржам. Она определяет (посредством выпуска правил и регулятивных установлений), какие инструменты и схемы являются манипулятивными, обманными и, кроме того, мошенническими.

с.1.Е. Порядок консультаций по поводу указанных правил и регулятивных установлений с Казначейством (Министерством финансов) и другими регулятивными органами. Права Комиссии на принятие указанных правил и установлений несмотря на возражения данных сторон, касающиеся негативного воздействия решений Комиссии на ликвидность и эффективность рынка государственных ценных бумаг, а также на конкуренцию на рынке.

С.2.А. Ни один брокер или дилер не может осуществлять сделки, побуждать к покупке или продаже любой ценной бумаги, делать попытки к такому побуждению, ведущие к вовлечению его в любое мошенническое, обманное, манипулятивное действие или практику, или выставление фиктивных котировок.

с.2.В. Ни один дилер муниципальных ценных бумаг не может осуществлять сделки, побуждать к покупке или продаже любой муниципальной ценной бумаги, делать попытки к такому побуждению, ведущие к вовлечению его в любое мошенническое, обманное, манипулятивное действие или практику, или выставление фиктивных котировок.

с.2.С. Ни один брокер государственных ценных бумаг или дилер государственных ценных бумаг не может осуществлять сделки, побуждать к покупке или продаже любой государственной ценной бумаги, делать попытки к такому побуждению, ведущие к вовлечению его в любое мошенническое, обманное, манипулятивное действие или практику, или выставление фиктивных котировок.

с. 2. Б. Права Комиссии по ценным бумагам и биржам. Она определяет (посредством выпуска правил и регулятивных установлений), какие инструменты и схемы являются манипулятивными, обманными и мошенническими, какие котировки являются фиктивными.

с.2.Е. Порядок консультаций по поводу указанных правил и регулятивных установлений с Казначейством (Министерством финансов) и другими регулятивными органами.

Раздел 17 Закона о ценных бумагах 1933 г. (Section 17, Securities Act of 1933) содержит общие нормы, запрещающие мошенничество на фондовом рынке. Вместе с тем традиционно считают, что этот раздел направлен против манипулирования ценами, поскольку методы, перечисленные в ней, широко используются для манипулирования. На практике, осуществляя преследование по конкретным случаям манипулирования, всегда ссылаются на Section 17, Securities Act of 1933 (перевод неофициальный):

Для любого лица, прямо или косвенно вовлеченного в указанные действия, является незаконным-

использовать любой инструмент, схему или трюк для того, чтобы совершить обман, или

получать деньги или имущество посредством любого ложного заявления о материальном факте или сокрытия материального факта, когда такое заявление должно быть сделано в свете сложившихся обстоятельств, или

вовлекаться в любую сделку, практику, процесс бизнеса, операции в рамках которых ведут или должны привести к мошенничеству или обману покупателя.

Для любого лица является незаконным публиковать, предоставлять паблисити или способствовать обращению любых уведомлений, циркуляров, рекламных объявлений, газет, статей, писем, инвестиционных услуг или коммуникационных сообщений, которые, хотя и не предлагают ценную бумагу к продаже, но характеризуют данную ценную бумагу, за вознаграждение, полученное или которое должно быть получено, прямо или косвенно, от эмитента, андеррайтера или дилера, без полного раскрытия факта вознаграждения, в прошлом или будущем, и, соответственно, суммы вознаграждения.

Конкретная практика манипулирования ценами запрещена положениями раздела 9 Закона об обращении ценных бумаг 1934 г. (Section 9, Securities Exchange Act, 1934).

а. Для любого лица, прямо или косвенно вовлеченного в указанные действия, является незаконным:

1.

А. осуществлять любую сделку с данной ценной бумагой, не приводящую к смене собственника - выгодоприобретателя,

Комментарий: Статьей а(1)А запрещаются «мокрые продажи» и фиктивные сделки с ценными бумагами, не приводящие к смене собственника.

вводить приказ или приказы для покупки данной ценной бумаги со знанием того, что (в пользу той же или иных сторон) были отданы приказ или приказы для продажи этой ценной бумаги, имеющие в существенной степени те же параметры цены и количества ценных бумаг и отданные в существенной степени в то же самое время,

вводить приказ или приказы для продажи данной ценной бумаги со знанием того, что (в пользу той же или иных сторон) были отданы приказ или приказы для покупки этой ценной бумаги, имеющие в существенной степени те же параметры цены и количества ценных бумаг и отданные в существенной степени в то же самое время;

Комментарий: Статьями а(1)В и а(1)С запрещаются «спаренные ордера». В настоящее время кроссирование ордеров охватывает также срочный рынок.

2. Осуществлять (прямо или косвенно, с участием или без участия других сторон) серии транзакций с любой ценной бумагой, создающие активную торговлю с этой бумагой или ее видимость, приводящие к росту или понижению курса этой бумаги, с целью побудить других участников к покупке или продаже данной ценной бумаги;

Комментарий: Фактическое запрещение пулов, которые не могут существовать без подобных серий сделок, создающих видимость активной торговли ценными бумагами, а также попыток брокеров-дилеров провести манипулятивную операцию за свой собственный счет, без создания пула. При этом «транзакции» означают не только реальные, завершенные сделки, но и, например, выставление приказов на биржевой аукцион.

Данная норма носит также более общий характер, так как применима и в случае корнеров или иных манипулятивных стратегий, которые всегда основаны на совершении серийных сделок.

3. В качестве дилера или брокера, или в качестве иного лица, продающего или предлагающего для продажи ценную бумагу, а также покупающего или предлагающего для покупки ценную бумагу, побуждать к покупке или продаже любой ценной бумаги на основе циркуляции и распространения (в ходе своих обычных операций) информации о неизбежном или вероятном падении или повышении курса ценной бумаги в связи с рыночными операциями одного или нескольких лиц, целенаправленно действующих для повышения или понижения ее курса;

Комментарий: Статьей а(3) профессиональным участникам фондового рынка, другим покупателям и продавцам ценных бумаг запрещена практика распространения слухов и заказной информации, «покупки» или участия в манипулятивных прибылях журналистов, финансовых комментаторов и других лиц, способных обеспечить массовое распространение информации.

4. В качестве дилера или брокера, или в качестве иного лица, продающего или предлагающего для продажи ценную бумагу, а также покупающего или предлагающего для покупки ценную бумагу, побуждать к покупке или продаже любой ценной бумаги на основе любого заявления, которое с точки зрения времени и в свете обстоятельств, при которых оно было сделано, является ложным или вводящим в заблуждение с точки зрения любого материального факта, касающегося данной ценной бумаги, и в отношении которого объявитель знал или по всей вероятности знал, что оно является ложным или вводящим в заблуждение;

Комментарий: Статьей а(4) профессиональным участникам фондового рынка, другим покупателям и продавцам ценных бумаг запрещены ложные или вводящие в заблуждение заявления, ведущие к созданию ложной видимости активной торговли и сделанные «со знанием дела».

5. На основе заключений, полученных прямо или косвенно от дилера или брокера, или от иного лица, продающего или предлагающего для продажи ценную бумагу, а также покупающего или предлагающего для покупки ценную бумагу, побуждать к покупке или продаже любой ценной бумаги на основе циркуляции и распространения информации о неизбежном или вероятном падении или повышении курса ценной бумаги в связи с рыночными операциями одного или нескольких лиц, целенаправленно действующих для повышения или понижения ее курса;

Комментарий: Статья а(5) соотносится со статьей а(3), содержащей подобное запрещение для брокеров, дилеров и иных продавцов и покупателей ценных бумаг. Статья а(5) запрещает любому лицу (например, журналисту, финансовому аналитику, теле- и радиокомментатору) распространять манипулятивную информацию, полученную от брокера, дилера или иного лица, собирающегося покупать или продавать ценную бумагу.

6. Осуществлять (с участием или без участия любых других сторон) любые серии сделок по покупке или продаже данной ценной бумаги с целью закрепления, фиксинга или стабилизации курса этой бумаги с нарушением правил и регулятивных норм, которые Комиссия по ценным бумагам может предписать в качестве необходимых или соответствующих интересам публики или задачам защиты инвесторов.

Комментарий: Статья 6 разрешает стабилизацию ценной бумаги в пределах правил и регулятивных норм, устанавливаемых Комиссией по ценным бумагам и биржам.

Для любого лица считается незаконным, т.е. с нарушением правил и регулятивных норм, которые Комиссия по ценным бумагам может предписать в качестве необходимых или соответствующих интересам публики или задачам защиты инвесторов

Осуществлять любые сделки с любой ценной бумагой, посредством которых приобретаются любые срочные контракты «колл», «пут», стрэдлы или другие опционы и привилегии на покупку или продажу данной ценной бумаги без того, чтобы реально создавались обязательства по выполнению этих привилегий;

Осуществлять любые сделки с любой ценной бумагой, в отношении которой данное лицо имеет, прямо или косвенно, любое участие в срочных контрактах «пут», «колл», стрэдле, опционе или привилегии на покупку или продажу этой ценной бумаги;

Осуществлять действия, указанные в п.2, в интересах лица, в отношении которого есть основания считать и которое на самом деле имеет, прямо или косвенно, любое участие в срочных контрактах «пут» и «колл», стрэдле, опционе или привилегии на покупку или продажу этой ценной бумаги.

Незаконность прямого или косвенного индоссирования или гарантирования любых срочных контрактов «колл», «пут», стрэдлов или других опционов и привилегий в отношении любой ценной бумаги, с нарушением правил и регулятивных норм, которые Комиссия по ценным бумагам может предписать в качестве необходимых или соответствующих интересам публики или задачам защиты инвесторов...

Комментарий: Статьи Ь) и с) на практике запрещают «опционные пулы», когда манипулятивная деятельность в отношении ценной бумаги разворачивалась после приобретения опциона (фиксации цены) или получения иной привилегии на приобретение ценной бумаги по фиксированной заранее цене.

е. Любое лицо, которое добровольно участвует в любом действии или сделке в нарушение правил, установленных в подсекциях (а), (Ь), ( с) данной секции, является обязанным перед любым лицом, которое купит или продаст любую ценную бумагу по цене, которая оказалась под воздействием этого действия или сделки, при этом понесшее ущерб лицо может предъявить иск в суд соответствующей компетенции с тем, чтобы возместить ущерб, наступивший в результате указанного действия или сделки (дальнейшее детальное описание полномочий суда опущено).

Комментарий: Статьей е) вводится ответственность лиц, инициировавших манипулятивные сделки.

g. Независимо от любой иной законодательной нормы, Комиссия по ценным бумагам и биржам имеет право регулировать торговлю любыми срочными контрактами «пут», «колл», стрэдл, опционами или привилегиями на любую ценную бумагу, депозитный сертификат, на группу ценных бумаг или индекс на них (включая любое участие в них непосредственно или базирующееся на их стоимости), а также (далее срочные контракты на иностранную валюту).

Комментарий: Статьей §) устанавливается право Комиссии по ценным бумагам и биржам регулировать срочный рынок с тем, чтобы предотвратить использование срочных финансовых инструментов для манипулирования фондового рынка.

Ь. Ограничения на практику, воздействующую на колеблемость рынка. Для любого лица считается незаконным... осуществлять любой акт или использовать любую практику в связи с покупкой или продажей любых акций или связанных с ними ценных бумаг с нарушением правил и регулятивных норм, которые Комиссия по ценным бумагам может принять в качестве необходимых или соответствующих интересам публики, задачам защиты инвесторов, поддержания справедливого, в надлежащем порядке рынка с тем, чтобы со стороны Комиссии:

предписать средства, предназначенные воспрепятствовать манипулированию ценами на рынке акций или значительном его сегменте;

запретить или ограничить - в течение периодов экстраординарной колеблемости рынка - любую торговую практику по покупке или продаже акций или связанных с ними ценных бумаг, которая, как определила Комиссия,

внесла значительный вклад в экстраординарный уровень колеблемости, угрожающей поддержанию справедливого, в надлежащем порядке рынка; и

с достаточной степенью определенности вызывает такие уровни колеблемости рынка, будучи не запрещенной или ограниченной;

принимая правила, зафиксированные в п.2, Комиссия...будет минимизировать их воздействие на нормальные операции рынка и свободу любого лица покупать или продавать любую акцию или связанную с ней ценную бумагу.

США: СТАБИЛИЗАЦИЯ ЦЕН В ПЕРИОД ПЕРВИЧНОГО РАЗМЕЩЕНИЯ И ЕЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ

В том случае, если первичное размещение ценных бумаг базируется на твердых обязательствах андеррайтеров по выкупу эмиссии (например, США), возникает стимул к одновременному поддержанию курса данной ценной бумаги или ценных бумаг того же класса на вторичном рынке. Например, это может делаться активной скупкой данной бумаги по ценам, завышенным по отношению к ценам первичного размещения и являющимся искусственными (поддерживаемыми операциями андеррайтера).

В итоге, данная практика:

может способствовать сбыту ценной бумаги первичным инвесторам по завышенным ценам;

приводит к получению андеррайтерами завышенных прибылей при немедленной перепродаже ценных бумаг, выкупленных при первичном размещении, после окончания размещения - на вторичном рынке;

может быть направлена, на самом деле, не на улучшение результатов первичного размещения (что может быть необходимым - см. концепцию ниже), а с использованием последнего как предлога на получение прибылей от манипулирования на вторичном рынке.

Вместе с тем в США принята (и используется в регулировании фондового рынка) концепция, обосновывающая в определенных условиях необходимость манипулирования на вторичном рынке (регулируемой стабилизации цен) в ходе первичного размещения ценных бумаг. Основные доводы:

в том случае, если первичное размещение ценных бумаг базируется на фиксированных ценах (т.е. не определяемых рынком ценах) и твердых обязательствах андеррайтеров по выкупу эмиссии (например, США), возникает закономерная потребность в одновременном поддержании курса данной ценной бумаги на вторичном рынке. Когда первичное размещение осуществляется по рыночным, ежедневно складывающимся ценам, то такой потребности не возникает (и на первичном, и на вторичном рынках цены определяются только рыночными силами);

соответственно, в отношении первичных размещений, осуществляемых по фиксированным ценам, под твердые обязательства андеррайтеров, сочетание фиксированной цены на первичном рынке и манипулированной на вторичном возможно (если оно строго регулируется). Когда первичное размещение осуществляется по рыночным, ежедневно складывающимся ценам («через рынок»), то такое сочетание свободной рыночной и манипулированной рыночной цен на двух параллельных рынках является невозможным, мошенническим;

необходимость противостоять спекулянтам, которые будут сбрасывать ценную бумагу на вторичном рынке с тем, чтобы получить быструю прибыль в форме разницы между ценой первичного размещения и ценой вторичного рынка (последняя, как правило, выше, т.к. включает премию за дополнительный риск, которую должен получить первичный инвестор). Подобные массированные продажи могут дестабилизировать рынок, искусственно понизить курс бумаги, подорвать саму возможность первичного размещения по фиксированным ценам, под твердые обязательства;

поступление на вторичный рынок крупных партий ценных бумаг (в результате эмиссии, т.е. крупного выброса «товара» на рынок) может искусственно дестабилизировать рынок, неоправданно занизить цены;

андеррайтер принимает на себя повышенные риски, обязуясь выкупать эмиссию по фиксированным ценам. Соответственно, он должен иметь возможность защитить себя от колебаний на данную ценную бумагу на вторичном рынке;

повышенные риски принимает на себя также первичный инвестор (в сравнении с инвестором, действующим на вторичном рынке), что создает право защиты от понижательных движений курса.

В этой связи стабилизация цен в период первичного размещения является разрешенной (в пределах установленных правил) манипулятивной практикой и регулируется Regulation M, выпущенным Securities and Exchange Commission и введенным в действие с апреля 1997г. (в рамках Securities Act of 1933 и Securities Exchange Act of 1934).

Цель стабилизации - фиксация или закрепление курса ценной бумаги на вторичном рынке в период ее публичной эмиссии, что, соответственно, может обеспечить полноту размещения для ценных бумаг, вероятность успеха которых на первичном рынке либо сомнительна, либо в сильной степени зависит от благоприятных внешних условий. В самом деле, если их курсы на биржевом или внебиржевом рынках начнут падать в период первичного размещения, то инвесторы откажутся их приобретать (возможны даже ситуации, когда цены на вторичном рынке окажутся ниже цен, по которым распределяется эмиссия). В любом случае при успешной стабилизации цены оказываются манипулированными, т. е. установленными выше уровня, на котором бы они сложились при действии естественных рыночных сил.

В качестве разрешенного метода манипулирование может использоваться только в строго ограниченном числе случаев. Техника стабилизации: а) стабилизацией занимается менеджер синдиката в интересах членов синдиката; б) право менеджера и его обязанности в этом отношении закрепляются в синдикационном соглашении; в)количество ценных бумаг, используемых для стабилизации, может определяться как процент к величине эмиссии; г) размещение у специалистов на (обычно всех) биржах, где торгуется данная ценная бумага, приказов на покупку на сумму, достаточную для того, чтобы поглощать все избыточные приказы на продажу, способные в ином случае привести к понижению курса; д) на внебиржевых рынках подобные приказы на покупку размещаются у дилеров, поддерживающих достаточный объем операций с данной ценной бумагой; е) андеррайтер публично объявляет о стабилизационной поддержке ценной бумаги; ж) андеррайтер обязан вести отдельный учет своих действий по стабилизации, в т.ч. по каждой стабилизационной покупке.

В рамках разрешенного манипулирования стабилизация осуществляется

142

по следующим правилам. Основное ограничение - соответствие стабилизации ее основной цели - предупреждение или препятствование падению цен на вторичном рынке на ценную бумагу, размещаемую на первичном рынке. Введены также следующие правила:

ни одно лицо, прямо или косвенно, не может осуществлять стабилизацию, проводить любую сделку в рамках синдиката в связи с публичным предложением любой ценной бумаги в нарушение правил, установленных Regulation M;

стабилизацией является размещение любой заявки на покупку, или осуществление любой покупки с целью закрепления, фиксации или поддержания иным способом курса ценной бумаги;

запрещается размещение заявок на покупку или осуществление покупок, не являющихся необходимыми для предупреждения или воспрепятствования падению курса ценной бумаги;

запрещается стабилизация для целей манипулирования, с формированием цены в качестве результата действий, нарушающих закон;

запрещается стабилизация при проведении публичного размещения «через рынок» (то есть по рыночным, а не фиксированным ценам, например, через внебиржевой рынок);

запрещается размещение более чем одной стабилизационной заявки на покупку на одном и том же рынке, по одной и той же цене, в одно и то же время;

при удовлетворении заявок предпочтение отдается независимым (поступившим со стороны) заявкам на покупку, а не стабилизационным заявкам;

на основном (для данной ценной бумаги) рынке цена стабилизационной заявки устанавливается в соответствии с ценой последней независимой сделки, если только удовлетворяются два условия: а) эта сделка была совершена в день начала стабилизации или в предыдущий деловой день; б) текущая цена заявки на продажу должна быть равной или выше цены последней независимой сделки. Если эти условия не выполняются, стабилизационная заявка может быть размещена по цене не выше, чем наиболее высокая цена по независимым заявкам на покупку, выставленным в этот момент на рынок;

цена стабилизационной заявки может повышаться вслед за рынком (самой высокой ценой независимых заявок);

стабилизационные заявки могут размещаться на различных рынках, при этом цены в них могут изменяться (повышаться, понижаться) вслед за рынком, но не выше цены стабилизационной заявки, размещенной на основном для данной ценной бумаги рынке, а также не выше цены публичного размещения;

цены стабилизационных заявок на иных, чем основной, рынках устанавливаются, базируясь на цене указанной заявки на основном рынке (соответственно, разработан механизм определения цены в этом случае). При этом на других рынках потолком являются стабилизационные цены основного рынка или цены публичного размещения;

принципиально важным является раскрытие информации о проводимой стабилизации (только в этом случае будет сглажен негативный эффект от манипулирования с помощью стабилизации, рынок «будет знать», что проводится стабилизация и решения на рынке будут приниматься в условиях полной информированности). В связи с изложенным лица, осуществляющие стабилизацию, обязаны предварительно уведомить об этом организаторов рынка, лиц, через которых будут проводить стабилизацию (например, брокеров-дилеров), а также раскрыть информацию о планируемой стабилизации в проспекте эмиссии ценных бумаг.

Запрещение отдельных операций с ценными бумагами в период их первичного размещения. Признается, что ряд операций с ценными бумагами в период их первичного размещения имеют манипулятивное значение и, соответственно, могут влиять на цену первичного размещения. Соответственно, Regulation M вводит следующие ограничения:

- запрещение андеррайтерам, брокерам, дилерам и другим лицам, вовлеченным в первичное размещение ценных бумаг, а также аффилированным с ними покупателям вводить заявки на покупку, покупать соответствующие ценные бумаги в течение специального, «ограничительного периода времени»;

это запрещение относится не только к ценным бумагам, которые являются объектом первичного размещения, но и к связанным с ними бумагам (которые могут быть конвертированы, обменены или исполнены в форме поставки ценных бумаг, являющихся объектом первичного размещения);

«ограничительный период времени» определяется моментами установления цены первичного размещения, вступления

участника в процесс первичного размещения, а также моментом выхода участника из этого процесса;

ряд первичных размещений выведен из-под действия рассматриваемого запрещения. В частности, выведены из-под запрещения активно торгуемые ценные бумаги (среднедневной объем сделок превышает 1 млн. долл. США, объем бумаг в обращении - по меньшей мере 150 млн. долл. США). Причина - затраты на манипулирование их цен слишком высоки, чтобы идти на это, цены на такие бумаги, широко распространенные в качестве инструмента инвестиций, быстро корректируются рынком. Подобным исключением являются также ценные бумаги, имеющие рейтинг хотя бы одного национально признанного рейтингового агентства (долговые бумаги, привилегированные акции, облигации, обеспеченные активами). В данном случае эти бумаги торгуются более на основании их рейтинга и соответствующей доходности, что делает их трудно поддающимися манипулированию;

незапрещенные операции - стабилизационные сделки (см. выше), подготовка и рассылка аналитической информации, относящейся к «обычному ходу ведения бизнеса», исполнение опционов, варрантов, прав, конверсионных привилегий, относящихся к ценной бумаге, являющейся объектом первичного размещения, совершение сделок с корзинами ценных бумаг, если размещаемая бумага составляет не более 5% стоимости корзины и в корзине не менее 20 ценных бумаг, и т. д.;

запрещение эмитентам, а также аффилированным с ними покупателям вводить заявки на покупку, покупать соответствующие ценные бумаги в течение специального, «ограничительного периода времени» в течение первичного размещения указанных ценных бумаг (соответственно, существует список исключений из этого правила);

запрещение коротких продаж, имеющих связь с публичным предложением ценных бумаг. Имеется в виду предупреждение коротких продаж ценной бумаги непосредственно перед первичным размещением с тем, чтобы короткие продажи были покрыты покупкой ценных бумаг у андеррайтера, при их первичном размещении. Подобные короткие продажи имеют манипулятивный характер, будучи способными привести к искусственному снижению цены первичного размещения.