§ 1. Инвестиционная деятельность и организационно-правовая форма акционерного общества

1. Понятие инвестиций и инвестиционной деятельности

Приступая к исследованию правового положения акционера как инвесто­ра, необходимо вначале рассмотреть такие понятии, как «инвестиции», «инве­стиционная деятельность», «инвестор».

Под «инвестициями» следует понимать денежные средства или иное иму­щество, имеющее денежную оценку, принадлежащие инвестору на законном основании и отчуждаемые другому лицу в целях получения дохода.

Легальное определение «инвестиций» содержится в Законе РСФСР от 26 июня 1991 г. № 1488-1 «Об инвестиционной деятельности в РСФСР»^[2] (далее - Закон об инвестиционной деятельности 1991 г.) и в Федеральном законе от 25 февраля 1999 г. N» 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Фе­дерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»^[3] (далее - ФЗИД 1999 т.).

В соответствии со ст. 1 Закона об инвестиционной деятельности 1991 г. инвестициями являются денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценно­сти, вкладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельно­

сти в целях получения прибыли (дохода)^[4] и достижения положительного соци­ального эффекта. Указание в качестве цели наряд}' с получением дохода «дос­тижения положительного социального эффекта» обусловлено разными сферами применения закона (например, инвестирование бюджетных средств в социаль­ные объекты). Однако при инвестировании в акции преследуется цель именно получения дохода.

ФЗИД 1999 г. дает практически такое же определение инвестиций, как и Закон об инвестиционной деятельности 1991 г., подчеркивая, что инвестиции должны иметь денежную оценку. Объект, прежде чем быть использованным в качестве инвестиций, должен получить денежную оценку, поскольку, чтобы измерить полученный доход, необходимо знать изначально вложенную сумму.

Понятие «иностранная инвестиция» содержится в Федеральном законе от 9 июля 1999 г. № 160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федера­ции»^[5] (далее - ФЗ об иностранных инвестициях). Согласно указанному закону иностранной инвестицией является вложение иностранного капитала в объект предпринимательской деятельности на территории Российской Федерации в виде объектов гражданских прав, принадлежащих иностранному инвестору, ес­ли такие объекты гражданских прав не изъяты из оборота или не ограничены в обороте в Российской Федерации в соответствии с федеральными законами, в том числе денег, ценных бумаг (а иностранной валюте и валюте Российской Федерации), иного имущества, имущественных прав, имеющих денежную оценку исключи тельных прав на результаты интеллектуальной деятельности (интеллектуальную собственность), а также услуг и информации.

Данная дефиниция содержит дополнительный признак инвестиций, не отраженный в определениях» которые дают Закон об инвестиционной деятель­ности 1991 г. и ФЗИД 1999 г. - указание на оборотоспособность средств инве­стирования. Этот признак имеет важное значение для иностранных инвестиций, поскольку их правовой режим может включать изъятия из общего режима ин­вестиций и инвестиционной деятельности.

Таким образом, законодатель дает обширный и не исчерпывающий пере­чень имущества, имущественных и иных нрав, которые моїуг быть вложены в объекты предпринимательской деятельности в виде инвестиций. Такое описа­тельное изложение категории «инвестиция» используется и зарубежным зако­нодательством, например Законом Великобритании о финансовых услугах и рынках 2000 г. (Приложение 2, ч. 2).

Определение инвестиций дается в некоторых других правовых актах. На­пример, согласно Конвенции стран СНГ «О защите прав инвестора» (Москва, 28 марта 1997 г.)^[6] под инвестициями понимаются вложенные инвестором фи­нансовые и материальные средства в различные объекты деятельности, а также переданные права на имущественную и интеллектуальную собственность с це­лью получения прибыли (дохода) или достижения социального эффекта, если они нс изъяты из оборота или не ограничены в обороте в соответствии с нацио­нальным законодательством сторон Конвенции.

В юридической литературе дискуссионным является вопрос о соотноше­нии понятий «инвестиции» и «собственность». Так, А.Г. Богатырев, анализируя различные толкования понятия инвестиций, приходит к выводу, что инвести­ции это синоним собственности и они должны рассматриваться как права и ин­тересы владения и распоряжения имуществом во всех его видах и формах^[7].

В.А. Бублик также считает, что «инвестиции - эго любой объект права собст­венности (включая интеллектуальную), а также интеллектуальные ценности, которые поддаются денежной оценке и имеют предпринимательскую значи­мость»^[8].

Мы разделяем позицию М.М. Богуславского, который утверждает, что не следует ставить знак равенства между понятиями «собственность» и «инвести­ции»^[9]. Как подчеркивается в литературе, различия между инвестициями и соб­ственностью заключаются, во-первых, в том, что инвестиции, как правило, - собственность, имеющая целевое назначение; но далеко не вся собственность имеет инвестиционный потенциал. Во-вторых, в качестве инвестиций в ряде случаев могут использоваться привлеченные средства, которые не являются собственностью ннпестора, и в этом случае понятие инвестиций выходит за пределы понятия собственность^{[10] [11].}

Это позволяет говорить, что статус инвестора определяется по иным ос­нованиям, чем обладание нравом собственности. В качестве основания возник­новения статуса инвестора у лица могут выступать, например, арендные права, когда арендатор, не являясь собственником арендованного здания, вносит пра­во аренды в уставный капитал хозяйственного общества для организации в этом здании какого-либо производства. Однако для того, чтобы приобрести статус инвестора, лицо должно владеть имуществом на законном основании.

В.С. Мартемьянов справедливо указывает, что инвестор должен обладать материальными и нематериальными ценностями на определенном правовом основании (титул®), дающем право принимать решение о распоряжении ими*.

Таким образам, инвестициями являются денежные средства или иное имущество, имеющее денежную оценку, принадлежащие инвестору иа закон­ном основании и отчуждаемые другому лицу в целях получения дохода.

Понятие инвестиций отражает экономическое содержание правоотноше­ний. В соответствии со ст. і Закона об инвестиционной деятельности 1991 г. инвестиционная деятельность - это вложение инвестиций, или инвестирование, и созю купиость практических действий по реализации инвестиций.

Н.Г. Семилютина понимает под инвестированием «акт отчуждения соб­ственником (инвестором) денежных средств (или. в особых случаях, иною имущества. подлежащего денежной оценке) с целью последующего получения дохода»^[12].

Инвестиционному правоотношению присущи следующие элементы:

- имущество, составляющее инвестицию, отчуждается инвестором в пользу другого лица;

- имущество отчуждается в целях получения инвестором дохода, извле­ченного в результате превращения его имущества в капитал;

-возможность инвестора вернуть инвестированные средства, если не в первоначальной форме, то в форме денежного эквивалента;

- присутствие инвестиционного риска, который заключается не только в неполучении ожидаемого дохода, но и в утрате вложенных инвестиций.

Особенности складывающихся правоотношений определены их экономи­ческим содержанием: вложение инвестором средств в объекты инвестирования с целью получения дохода. В этой связи необходимо вспомнить слова С.П. Братуся о том, что «право... является надстроечным явлением по отноше­нию к общественно-производственным отношениям, составляющим экономи­ческую структуру общества — его базис»^[13]. Гражданско-правовое регулирование при этом нс формируется непосредственно экономикой, но закрепляет объек­

тивно сложившиеся под воздействием «экономических законов»^[14] обществен­ные отношения, способствуя их упорядочиванию, а тем самым и дальнейшему развитию в рамках данной отрасли.

2. Особенности инвестиций в акции

Появление и распространение акционерных обществ было связано с об­разованием больших капиталов для реализации необходимых, но крайне доро­гостоящих экономических проектов. Как отмечала Р.О. Халфина, форма орга­низации акционерных обществ дала возможность привлекать значительные ка­питалы. Общества и компании сні ради огромную роль в процессе централиза­ции и концентрации капитала и являются основной правовой формой организа­ции капитала^{[15] [16] [17]. С появлением корпоративных форм с ограниченной ответствен­ностью, позволяющих инвесторам участвовать в предприятии, рискуя только своими вложениями в капитал, компания стала первостепенным средством, с помощью которого капитал участвует в обороте на организованной основе в большей части стран мира[18]. Преимущества акционерных обществ как формы организации капитала заключаются в следующем:}

-ограниченный риск участника акционерного общества - он рискует в случае неудачи погерять только те средства, которые вложил в акции;

- возможность в любой момент выйти из состава общества путем прода­жи акций;

не требуется личного участия в делах общества;

- отсутствие ограничения по количеству участников (в открытых общест­вах) позволяет быстро концентрировать крупный капитал за счет взносов мно­жества мелких инвесторов.

Указанные преимущества отмечались такими учеными, как М.И. Кулагин', В.В. Лаптев^{[19] [20] [21], Р.Л. Нарышкина', Л.И. Петражицкий[22], И.Т. Тарасов[23]. Г.С. Шапкина[24]. В.Ф. Яковлев[25] и другими известными цивили­стами.}

Доли участия в собранном капитале оформляются затем ценными бума­гами — акциями*.

Способность акшш приносить доход ее владельцу выражается, во- перпых, в том, что она закрепляет право акционера на получение части прибы­ли акционерного общества н виде дивидендов; во-вторых, доход по акции мо­жет получаться за счет роста курса ценной бумаги. В юридической литературе акции иногда называются инвестиционными ценными бумагами, чем подчер­кивается их экономическое назначение. В.А. Белов применительно к эмиссион­ным ценным бумагам отмечал, что «мобилизация средств для производитель­ного использования, рассматриваемая с объективной точки зрения, имеет спе­

циальное наименование - инвестиционная деятельность, в силу чего полагаем предпочтительным называть данные пенные бумаги инвестиционными»^{[26] [27].}

В зависимости от способа приобретения акции предъявляются различные требования к инвестициям.

При учреждении акционерного общества, а также при приобретении до­полнительных акций, размещаемых посредством подписки, оплата акций может осуществляться деньгами, цепными бумагами, другими вещами или имущест­венными правами либо иными правами, имеющими денежную оценку (п. 2 ст. 34 Федерального закона от 26 декабря 1995 г. 208-ФЗ «Об акционерных обществах»"’, далее ФЗ об АО).

Форма оплаты акций общества при его учреждении определяется догово­ром о создании общества, а дополнительных акций - решением об их размеще­нии. Ограничения по виду вносимого в уставный капитал имущества могут быть предусмотрены законодательством. Например, в соответствии с п. 4 ст. 114 Федерального закона от 26 октября 2002 г. Ху 127-ФЗ «О несостоятель­ности (банкротстве)»^[28] проспектом эмиссии (решением о выпуске) дополни­тельных обыкновенных акций должника должна предусматриваться оплата до­полнительных обыкновенных акций только денежными средствами. Согласно її. 2 сг. 4 Федерального закона от 29 ноября 2001 г. X® 156-ФЗ «Об инвестици­онных фондах»^[29] акции акционерного инвестиционного фонда могут оплачи­ваться только денежными средствами или имуществом, предусмотренным его инвестиционной декларацией. Устав общества может также содержать ограни­чения на виды имущества, которым могут быть оплачены акции общества.

При приобретении акций инвестором у других акционеров форма оплаты акций определяется сторонами данной сделки.

Таким образом, инвестициями в акции являются принадлежащие инве­стору на законном основании (титуле) оборотоспособные объекты гражданских прав (деньги, ценные бумаги, другие вещи или имущественные права либо иные права), использование которых в качестве инвестиций не ограничено за­конодательством или уставом общества, имеющие денежную опенку и вложен­ные им в акции в целях получения дохода в виде дивидендов и/или за счет рос­та курса акций,

Основная цель инвестиционной деятельности - получение дохода от вложения инвестиций. На этом основании процесс вложения инвестиций рас­сматривают как разновидность предпринимательской деятельности^[30].

И.В. Ершова и Т.М. Иванова считают, что инвестиционная деятельность в разных своих проявлениях может носить статус предпринимательской, а мо­жет таковой и нс являться^[31].

Конституционный Суд НФ в Постановлении от 24 февраля 2004 г. № З-П^[32] указал, что деятельность акционеров не является предпринимательской, однако относится к иной незапрещенной экономической деятельности.

В судебной практике также стоит обратить внимание на постановление Федерального арбитражного суда Московского округа от 11 июня 2003 г. Ха КГ-А40/3462-03, в котором суд отметил, что предпринимательская деятель­ность хозяйственного общества осуществляется не сама по себе, а в связи с реализацией участниками общества своих неимущественных прав участников, в частности по формированию органов общества, определению направлений его деятельности и т.д. Таким образом, хотя приобретение акций и не является

предпринимательской деятельностью (за исключением акционерных инвести­ционных фондов, брокеров, дилеров, других профессиональных участников рынка ценных бумаг), оно не может не затрагивать сферу экономической дея­тельности и тесно связано с предпринимательской деятельностью.

В этой связи можно отметить, что инвестированию в акции свойственны те же признаки, что и предпринимательской деятельности, а именно - само­стоятельность, систематичность, направленность на получение прибыли, риск.

Признак самостоятельности проявляется в том, что инвестор сам при­нимает решение о средствах, которые будут инвестированы в акции, и само­стоятельно выбирает эмитента акций,

Систематичность выражается в том, что инвестор отчуждает деньги или иное имущество в пользу третьего лица, имея в виду получать постоянно при­быль от их использования.

Инвестирование в акции заключается в отчуждении имущества с целью получения дохода. Получение дохода по акциям возможно как за счет диви­дендов, так и за счет роста курса акций.

Риск является необходимым элементом инвестиционной активности, по­этому, как отмечасг И.В. Редькин, «дальнейшее развито правового регулиро­вания рынка ценных бумаг должно базироваться на учете фактора риска, имма­нентно присущего данным отношениям»¹.

Инвестиционный риск можно определить как вероятность утраты вло­женных инвестиций, а также вероятность отклонения величины фактически по­лученного дохода от величины ожидаемого.

Согласно ст. 2 ФЗ об АО акционеры несут риск убытков, связанных с деятельностью общества, в пределах стоимости принадлежащих им акции. Ин­вестиционный риск возникает сразу после осуществления инвестирования в ак­ции до приобретения лицом статуса акционера на основании соответствующей приходной записи по его лицевому счету (счету депо). Инвестор, как и акцио-

иср, принимает на себя инвестиционный риск, который заключается не только в неполучении ожидаемого дохода в виде дивидендов и/или за счет роста курса акций, но и в утрате вложенных инвестиций в результате деятельности общест­ва.

Поскольку инвестирование в акции тесно связано с предпринимательской деятельностью, споры между акционером и акционерным обществом, выте­кающие из деятельности общества, подлежат рассмотрению арбитражными су­дами, которые призваны осуществлять правосудие в сфере предприниматель­ской и иной экономической деятельности (п. 4 ч. 1 ст. 33 АПК РФ). Дела по указанным спорам подведомственны арбитражным судам независимо от того, являются ли участниками правоотношений, из которых возник спор, юридиче­ские лица, индивидуальные предприниматели или иные организации и гражда­не. При этом подведомственность пс меняется от того, что в одних случаях ак­ционер, приобретая акции, заинтересован лишь в получении дохода от инве­стированного капитала и практически не участвует в управлении обществом (портфельные инвестиции), а в других - приобрел крупный пакет акций, позво­ляющий посредством участия в органах управления влиять на экономическую деятельность общества (прямой инвестор). В обоих случаях права акционера- инвестора будут защищаться в арбитражном суде.

3. Понятие инвестора. Связь акционерного законодательства с зако­нодательством о рынке ценных бумаг

В соответствии со ст. 2 Закона об инвестиционной деятельности 1991 г. инвесторами являются субъекты инвестиционной деятельности, осуществляю­щие вложение собственных, заемных или привлеченных средств в форме инве­стиций и обеспечивающие их целевое использование.

Это определение отражает понятие «инвестор» в широком смысле. Вме­сте с тем частью этих отношений выступают отношения на рынке ценных бу­маг, складывающиеся в связи с инвестированием в акции.

По мнению А.В. Семенова, рынок ценных бумаг представляет собой сис­тему отношений на финансовом рынке, возникающих между особыми участни­ками при эмиссии н обращении эмиссионных и иных инвестиционных ценных бумаг по правилам, установленным ФЗ о РЦБ. а также в иных нормативно­правовых и локальных актах, принимаемых в предусмотренном законом поряд­ке^[33]. В.А. Татьян ни ков уточняет, что эти отношения складываются с целью вы­явления равновесной текущей цены и получения инвестиционного дохода^[34]. И.В. Редькин отмечает, что рынок ценных бумаг есть «комплекс имуществен­ных отношений, обязательственно-правовых связей, возникающих в отношении такого обьскта, как ценные бумаги»^{[35] [36]. Таким образом, в литературе рынок цен­ных бумаг определяется как отношения, возникающие ио поводу сделок с эмиссионными ценными бумагами (как размещение ценных бумаг первым вла­дельцам, так и их обращение на вторичном рынке).}

В указанных отношениях под инвестором понимается лицо, объектом ин­вестирования которого выступают эмиссионные ценные бумаги, в том числе акции. Это подтверждает анализ инвестиционного законодательства. Так, Фе­деральный закон от 5 марта 1999 г. № 46-ФЗ «О защите прав и законных инте­ресов инвесторов на рынке ценных бумаг»*’ (далее - ФЗ о защите прав инвесто­ров) понимает под инвесторами физических и юридических лиц, объектом ин­вестирования которых являются эмиссионные ценные бумаги (ст. 1 Закона). ФЗ об инвестиционных фондах содержит статью 4.1 об акциях акционерного инве­стиционного фонда, предназначенных для квалифицированных инвесторов.

ФЗ о РЦБ в статьях, посвященных решению о выпуске эмиссионных цен­ных бумагах (п. 7 ст. 17), ответственности лиц, подписавших проспект ценных бумаг (п. 3 ст. 22.1), условиях размещения выпущенных эмиссионных ценных бумаг (ст. 24), ответственности за нарушения законодательства о ценных бума-

rax (сг. 51). также использует термин «инвестор» применительно к лицам, при­обретающим акции и владеющим ими.

Отношении, возникающие при осуществлении инвестирования в акции, имеют свою специфику в зависимости от того, иа каком - первичном или вто­ричном - рынке инвестор приобретает акции.

На первичном рынке осуществляется размещение акций, то есть приоб­ретение их первыми владельцами. Участниками первичного рынка являются инвесторы и эмитенты (реципиенты инвестиций). Первые нуждаются в финан­совых ресурсах для своей деятельности, вторые ищут выгодную сферу для вложения своих свободных денежных средств'. Д.В. Мурзин пишет об анали­зируемом правоотношении следующее: «Налицо встречное волеизъявление сторон: акционера, приобретающего акцию (т.е. вносящего вклад в уставный капитал общества), и акционерного общества, выпустившего акцию (тем самым наделяя покупателя акции правами акционера»^{[37] [38]. С данной позицией согласна и Л.Р. Юлдашбаева[39]. Таким образом, в процессе размещения акций заключаются договоры купли-продажи, в результате чего инвестор приобретает права акцио­нера, а эмитент получает в собственность необходимое имущество для ведения предпринимательской деятельности.}

Это имущество является инвестицией, поскольку отчуждается инвесто­ром с целью получения дохода.

При учреждении любого общества, включая открытое, акции размещают­ся пу тем их распределения только среди учредителей (п. 3 ст. 99 ҐК РФ, п, 2 ет. 25 ФЗ об ЛО). Учредители оплачивают приобретаемые акции, то есть осущест­вляют инвестирование. Специфика формирования имущества акционерного общества заключается в договорном характере его создания. Размещение акций при учреждении акционерного общества осуществляется па основании решения об учреждении этого акционерного общества и в соответствии с договором о

его создании. Поэтому защита нрав инвесторов обеспечивается условиями до­говора о создании общества. Так, в соответствии со ст. 29 ФЗ о РЦБ права, за­крепленные акцией, переходят к ее приобретателю с момента перехода прав на эту акцию, то есть с момента внесения приходної) записи по лицевому счету (счету депо) приобретателя. Осуществление прав по акции как именной бездо­кументарной эмиссионной ценной бумаге производится эмитентом в отноше­нии лица, указанного в системе ведения реестра. После государственной реги­страции учрежден пело акционерного общества и до государственной регистра­ции выпуска ценных бумаг акционер не может подтвердить свои права запися­ми на лицевом счете у держателя реестра. Однако его права подтверждаются заключенным договором о создании общества и защищаются акционерным и инвестиционным законодательс твом.

Размещение акций путем подписки осуществляется в соответствии с ре­шением об увеличении уставного капитала акционерного общества путем раз­мещения дополнительных акций. Акции могут размещаться посредством от­крытой подписки среди неограниченного круга лиц, когда любой заинтересо­ванный инвестор может заключить с эмитентом договор о приобретении акций (публичное размещение), либо посредством закрытой подписки, при которой акции продаются заранее известному кругу лиц, определяемому решением об увеличении уставного капитала, В качестве круга лиц, среди которых предпо­лагается осуществить размещение акций посредством закрытой подписки, в решении об их размещении могут быть указаны имена, наименования и/или ка­тегории этих лиц (например, может быть указано, что акции размещаются только среди квалифицированных инвесторов). Открытые общества вправе проводить как открытую, так и закрытую подписку на выпускаемые акции, а закрытые общества - только закрытую подписку. /Для акционерных обществ размещение дополнительных акций является одним из путей увеличения устав­ного капитала за счет средств, полученных от инвесторов.

На вторичном рынке происходит обращение уже выпущенных цепных бума)*, их последующая перепродажа, смена владельцев. Здесь заметная взаи-

2?

мосвязь между инвестором к эмитентом как реципиентом инвестиций отсутст­вует. В связи с этим в литературе существует мнение, что лица, приобретающие акции на вторичном рынке, не являются инвесторами. Однако такое мнение е экономической и правовой точки зрения нельзя назвать верным. Отсутствие видимой взаимосвязи на вторичном рынке между эмитентом и приобре гагеля- ми акций не дает основания исключать последних из числа инвесторов.

В соответствии со ст. 6 ФЗ о зашите прав инвесторов профессиональный участник при приобретении у него ценных бумаг инвестором либо при приоб­ретении им ценных бумаг по поручению инвестора обязан по требованию инве­стора предоставить сведения о ценах, по которым ли ценные бумаги покупа­лись и продавались этим профессиональным участником в течение шести не­дель, предшествовавших дате предъявления инвестором требования о предос­тавлении информации. В контексте приведенной статьи под инвестором подра­зумевается лицо, осуществляющее инвестирование в акции, обращающиеся на вторичном рынке.

Статья 3 Закона об инвестиционной деятельности 1991 г., называя в каче­стве объектов инвестиционной деятельности цепные бумаги, дает основание считать, что акции являются объектом инвестирования как при их размещении, так н при обращении.

Статья 2 ФЗ об иностранных инвестициях признает п качестве прямої) иностранной инвестиции приобретение иностранным инвестором не менее 10% доли, долей (вклада) в уставном (складочном) капитале коммерческой органи­зации. созданной пли вновь создаваемой на терри тории Российской Федерации в форме хозяйственного товарищества или общества в соответствии с граждан­ским законодательством Российской Федерации. Как отмечает И.З. Фархутди­нов, несмотря на то, что приобретение долей па вторичном рынке фактически не приводит к притоку средств в организацию, однако, согласно определению.

данному в Законе, считается прямой инвестицией¹, а приобретатель является иностранным инвестором.

Из содержания ст. 4.1 ФЗ об ПФ. ст.ст, 3, 5, 27.6, 51.2 ФЗ о РЦБ можно сделать вывод, что квалифицированными инвесторами признаются лица, при­обретающие акции как на первичном рынке, так и на вторичном.

Вывод о том, что лицо, приобретающее акции на вторичгном рынке, явля­ется инвестором, находит подтверждение и в литературе. Как отмечает Е.П. Губин, отсутствие связи инвестора с производственным инвестированием на вторичном рынке, когда инвестор вступает в отношения с лицом, прямо и непосредственно не связанным с производственным процессом, у которого, как правило, отсутствует прямая потребность в финансовых ресурсах для развития производственно-хозяйственной деятельности, не даст оснований исключать его из числа инвесторов .

По мнению А.В. Майфата, инвестором лицо становится и в том случае, если приобретает акции, облигации, паи и т.д. на вторичном рынке. Не случай­но в экономической литературе и на практике принято выделять две схемы ин­вестирования: в первом случае средства непосредственно поступают в произ­водство, а во втором они оказываются на фондовом рынке*.

МЛ. Скуратовский также отстаивает необходимость признания инвесто­ром лица, приобретающего акции на вторичном рынке, поскольку данное лицо «вложило свои средства в ценные бумаги, от выпуска которых акционерное общество в свое время средства получило и, таким образом, хотя и косвенно, ^{[40] [41]}

осуществило инвестиции»^{[42] [43] [44]. Можно назвать еще ряд авторов, признающих ин­весторами лиц, приобретающих акций на вторичном рынке".}

Важно учитывать роль и значение вторичного рынка ценных бумаг как необходимого элемента всей системы отношений, обеспечивающей реализацию права инвестора на возврат вложенпых инвестиций путем продажи акций. Реа­лизуя данное право, инвестор, во-первых, управляет инвестиционным риском, во-вторых, имеет возможность получить доход за счет роста курса акции.

В отношении продажи доли в уставном капитале общества с ограничен­ной ответственностью В.С. Ем отмечает следующее: «в чех случаях, когда доля отчуждается в полном объеме, место участника, осуществившего отчуждение доли, занимает приобретатель доли, к которому переходят корпоративные пра­на и обязанности. Иначе говоря, приобретая долю (часть доли), субъект стано­вится правопреемником отчуждателя доли (части доли)»³.

То же можно сказать и в отношении продажи акций. Рассмотрим случай продажи акций их первым владельцем. Изначально первые владельцы приобре­тают размещаемые акции, передавая при этом эмитенту инвестиции. В процес­се размещения инвестор, приобретающий акции, становится управомоченным лицом, перед которым эмитент как реципиент инвестиций несет обязательства и соответствии с содержанием ценной бумаги. При последующем отчуждении акций новы і і владелец занимает место первого владельца. Для покупателя такая сделка является инвестироводием, продавец же нс становится реципиентом ин­вестиций, поскольку он выступает в роли инвестора, возвращающего вложен­ные инвестиции. Реципиентом инвестиций, полученных при размещении акций, продолжает оставаться акционерное общество, ведь в связи с тем, что первый владелец продал акции, обязательства эмитента в соответствии с содержанием

акции по отношению к их новому владельцу никак ие меняются. Независимо от того, приобрел инвестор акции у эмитента или на вторичном рынке, его права будут защищаться одинаково. В силу факта приобретения акций между новым владельцем и эмитентом возникают правоотношения, которые принято назы­вать корпоративными. Наличие этой правовой связи обеспечивает акционеру возможность получать доход, который зависит от результатов деятельности ак­ционерного общества. Нами рассмотрен аспект продажи акций их первым вла­дельцем, однако вышесказанное справедливо и для последующих продаж ак­ций. Таким образом, содержание возникающих отношений при приобретении лицом акций как в результате их размещения, так и в процессе их обращения является инвестированием, следовательно, лицо, приобретающее акции как на первичном, так и па вторичном рынке ценных бумаг, является инвестором.

Необходимо отметить, что в исключительных случаях, предусмотренных ФЗ об АО, акционерное общество может само приобретать собственные акции (переход акций к обществу в связи с неоплатой их учредителем, приобретение обществом собственных акций без цели уменьшения уставного капитала, выкуп обществом акций по требованию акционера, реализация закрытым обществом преимущественного права приобретения акций). В результате такого приобре­тения акций общество не становится инвестором. В указанных случаях акцио­нерное общество осуществляет с размещенными акциями определенные юри­дические действия, однако эти действия нельзя отнести к инвестиционной дея­тельности. Эти действия лежат в сфере управления обществом своим имущест­вом. Акции, принадлежащие обществу в связи с одним из указанных основа­ний, не предоставляют права голоса, не учитываются при подсчете голосов, по ним нс начисляются дивиденды (ст. 34 ФЗ об АО). Как отмечает С.С. Алексеев, «они не в работе, они не работающие — мертвый капитал»^[45]. Эта акции должны быть реализованы по их рыночной стоимости не позднее одного года с даты их приобретения (выкупа). В противном случае общество обязано принять реше-

ниє об уменьшении своего уставного капитала. Поэтому общество заинтересо­вано в продаже этих акций инвесторам, чтобы избежать негативных последст­вий уменьшения уставного капитала.

В акционерных обществах помимо владельцев, приобретших акции по возмездным сделкам, существуют владельцы, которые получили акции по без­возмездным сделкам. Д ія того чтобы ответить на вопрос, распространяются ли на данную іруппу акционеров положения инвестиционного законодательства, необходимо проанализировать возможные случаи приобретения акций, при ко­торых приобретатель фактически ничего не инвестирует.

При наследовании акции переходят к другим лицам в порядке универ­сального правопреемства. Это означает, что в сохраняющихся правоотношени­ях происходит замена субъекта прав на имущество, при этом права и обязанно­сти правопреемника (наследника) юридически зависят от прав и обязанностей правопредшественника (наследодателя)’. Иными словами, в сохранившемся правоотношении, r котором в качестве обязанной стороны выступает эмитент (реципиент инвестиций), а в качестве управомоченной стороны - владелец ак­ций (инвестор), происходит замена одного из субъектов правоотношения, а именно инвестора.

В случае дарения акций объем имущества одаряемого увеличивается за счет уменьшения имущества дарителя. Как и в случае наследования, при даре-

т

нии новый владелец акций занимает место предыдущего владельца ио отноше­нию к эмитенту. При этом необходимо учитывать, что эмитент ранее получил инвестиции в результате размещения акций и является реципиентом инвести­ции.

Акционеры могу т получить дополнительные акции в результате увеличе­ния уставного капитала общества за счет его имущества (собственных средств общества). В этом случае акционеры ничего дополнительно не инвестируют.

однако получают акции, даже если они не участвовали в обшем собрании ак­ционеров. на котором принималось решение об увеличении уставного капитала. Согласно акционерному закону дополнительные акции должны распределяться среди всех акционеров, причем каждому акционеру распределяются акции той же категории (типа), что и акции, которые ему принадлежат, пропорционально количеству принадлежащих ему акций (п. 5 ст. 28 ФЗ об АО).

Размещение дополнительных акций общества путем распределения их среди акционеров может осуществляться за счет следующего имущества:

а) добавочного капитала акционерного общества;

б) остатков фондов специального назначения акционерного общества по итогам предыдущего года, за исключением резервного фонда и фонда акциони­рования работников предприятия;

в) нераспределенной прибыли акционерного общества прошлых лет.

То есть это либо имущество, полученное от инвесторов- (добавочный ка­питал), либо прибыль, полученная обществом (с учетом того, что средства фон­дов формируются за счет прибыли общества). Поэтому в данном случае нельзя считать, что акционеры получают эти акции безвозмездно, поскольку получе­ние дополнительных акций непосредственно связано с ранее осуществленным инвестированием и может рассматриваться как одна из форм получения инве­стором дохода от вложенного капитала. В подтверждение тому можно привести примеры из практики западных компаний, когда зачастую выплата дивидендов осуществляется в форме акций. Так. компания Archer Daniels Midland ежегодно выплачивала дивиденды в япде собственных акций в размере 5% в течение бо­лее 10 лет. Это означало, что она давала каждому акционеру пять дополнитель­ных акций на каждые 100 имеющихся у него’.

В качестве еще одного примера, когда акционеры, не инвестируя допол­нительные средства, получают акции, можно привести случаи реорганизации в форме разделения и выделения. Согласно п. 3.3 ст. 18 ФЗ об АО каждый акцио-

нер реорганизуемого общества, голосовавший против принятия решения о ре­организации общества или не принимавший участия в голосовании по вопросу о реорганизации общества, должен получить акции каждого создаваемого пу­тем реорганизации в форме разделения общества, предоставляющие те же пра­ва, что и принадлежащие ему акции реорганизуемого общества, пропорцио­нально их числу. Схожее положение содержится в п. 3.3 ст. 19 ФЗ об АО, по­священной реорганизации акционерного общества в форме выделения. В ука­занных случаях реорганизации общества акционеры получают акции в резуль­тате их размещения, которое осуществляется путем конвертации. АЛО. Синен- ко отмечал, что «ценная бумага в момент конвертации прекращает существо­вать. но воплощенное в ней имущественное право не исчезает, а трансформиру­ется в другой ценной бумаге»^[46]. Хотя акционер, получая акции, ничего дополни­тельно не инвестирует, само подобное получение акций возможно исключи­тельно в связи с ранее осуществленным инвестированием и является одним из способов защиты инвестиции. При конвертации инвестору выдаются акции в силу существующей правовой связи между ним и эмитентом.

Таким образом, в ряде случаев акционеры получают акции, фактически ничего нс инвестируя. Однако любое подобное получение акций непосредст­венно связано с ранее осуществленным инвестированием. Не существует двух различных режимов для владельцев акций (правовой режим, направленный на зашиту интересов ИЕївссторов, и специальный правовой режим владельцев - не инвесторов). Непризнание какой-то группы акционеров инвесторами подорвало бы рынок ценных бумаг. Поэтому на всех акционеров распространяются нормы инвестиционного законодательства о защите прав и законных интересов инве­сторов,

4. Соотношение понятий «инвестор», «акционер» и «владелец акции»

Для возникновения правоотношений между инвестором, приобретающим акции, и акционерным обществом необходимо совершение так называемого трансферта. М.М. Агарков определял суть трансферта как «формальность, не­обходимую для того, чтобы приобретатель бумаги мог быть легитимирован п отношении акционерного общества»^[47]. Используя категорийный аппарат совре­менного законодательства, можно сказать, что переход прав на акцию происхо­дит в порядке трансферта путем внесения приходной записи по лицевому счету зарегистрированного в реестре лица или по счету депо депонента, когда учет прав на акции осуществляется депозитарием. Права, закрепленные акцией, пе­реходят к их приобретателю с момента перехода прав на эту ценную бумагу (ст. 29 ФЗ о РЦБ). Г.Ф. Шершеневич отмечал, что «в отношении продавца покуп­щик приобретает имущественные права с момента совершенил сделки, в отно­шении товарищества (имелось в виду акционерное. — /СС), для приобретения личного участия покупщик вступает в права с момента произведенного транс­ферта»^[48].

Для того чтобы имущество превратилось в капиталовложение, важно за­фиксировать момент трансформации. Этим моментом является момент отчуж­дения имущества, составляющего инвестицию (например, списание денежных средств со счета инвестора). Следовательно, момент трансформации имущества в капитал и момент совершения трансферта могут не совпадать. После совер­шения трансферта инвестор становится владельцем акций и приобретает статус акционера.

Под владельцем ценных бумаг ФЗ о РЦБ понимает лицо, которому цен­ные бумаги принадлежат на праве собственности или ином вещном праве. За­конодательство не определяет, каким образом применительно к рынку ценных бумаг соотносятся между собой категории «инвестор» и «владелец». Некоторые авторы рассматривают эти термины как синонимы^[49], однако данная позиция яв­

ляется необоснованной. Р.М. Исеев полагает, что понятие «владелец» значи­тельнее уже по своему содержанию, чем понятие «инвестор», поскольку рас­крывает лишь имущественное содержание сложного понятия. Для характери­стики инвестора основное значение имеет не категория принадлежности, при­своенное™ какого-либо имущества или имущественных кран, а категория пе­редачи, вложения соответствующих ресурсов (финансовых или иных)^{[50] [51].}

И.В. Редькин предлагает следующее разграничение данных терминов: «термином «инвестор» следует обозначать субъекта правовой охраны на стадии эмиссии и размещения ценных бумаг до момента получения им статуса «вла­дельца ценной бумаги» или «клиента» в отношениях с профессиональным уча­стником, например брокером»*".

По нашему мнению, такое разграничение представляется неточным, по­скольку допускает признавать инвесторами только лиц, планирующих приобре­сти акции. Действительно, законодательство регулирует отношения с участием инвесторов, в том числе и до того, как они становятся владельцами акций. На­пример, инвесторы могут знакомиться с проспектом цепных бумаг, делать предложения (оферты) о приобретении размещаемых путем подписки акций, оформлять и подавать брокеру заявки, поручения, распоряжения и др. Будущие акционеры могут заключать с существующими или будущими акционерами так называемые акционерные соглашения, которые характеризуются в литерагуре как новый вид гражданско-правового договора^[52]. А.П. Сергеев, исследуя вопро­сы, связанные е соглашением акционеров, приходит к следующему выводу: «как из общих положений (принципов) российского гражданского права, так и из норм акционерного законодательства следует, что акционеры, в том числе будущие, могут заключать друг с другом различные соглашения и тем самым принимать на себя дополни гельные права и обязанности, помимо тех, которые

предусмотрены законом и уставом общества»^[53]. Кроме того, при учреждении акционерного общества, до того как стать владельцами акций, учредители (ин­весторы) заключают между собой договор о создании общества.

Однако законодательное регулирование отношений с участием инвесто­ров этим не ограничивается. Так. ФЗ о защите прав инвесторов регулирует от­ношения, связанные с защитой прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг (лиц, объектом инвестирования которых являются эмиссионные пенные бумаги, в том числе акции), то есть отношения, возникающие как при эмиссии, так и при обращении акций.

В качестве другого примера можно привести положения ст. 24 ФЗ о РЦБ, которая предусматривает, что возврат средств инвесторов при неактоявшейся эмиссии производится в порядке, установленном федеральным органом испол­нительной власти по рынку ценных бумаг. Выпуск ценных бу маг может быть признан несостоявшимся на любом этапе процедуры эмиссии (даже после раз­мещения ценных бумаг), ио до даты регистрации отчета об итогах выпуска этих ценных бумаг. С учетом этого в случае признания выпуска акций несостояв­шимся после размещения акций владелец рассматривается законом как инве­стор, и ему как инвестору должны быть зозвращены средства инвестирования.

Более того, возможны ситуации, при которых лицо перестает быть вла­дельцем акций определенного эмитента, однако продолжает¹ оставаться инве­стором в отношениях с данным эмитентом. В частности, в результате призна­ния выпуска ценных бумаг недействительным владелец акций утрачивает ста­тус акционера, однако акционерные правоотношения между владельцем акций и эмитентом трансформируются, и бывший владелец акций как инвестор при­обретает право требования к эмитенту о возврате инвестиций. Поскольку непо­средственно после признання выпуска недействительным инвестор не получает средства, он в течение определенного времени остается в качестве инвестора- кредитора.

Таким образом, понятие «инвестор» является более широким по отноше­нию к понятию «владелец акций» и охватывает любых лиц, осуществляющих инвестирование в акции: во-первых, тех, которые обладают свободными де­нежными средствами и совершают передачу этих денежных средств с целью приобретения акций; во-вторых, тех, которые уже приобрели акции, являются их владельцами н имеют статую акционера; в-третьих, тех, которые перестали быть владельцами акций, однако продолжают оставаться участниками инвести­ционных правоотношений, поскольку' им еще не возвращен вложенный капи­тал. Подтверждение данной позиции можно встретить и в литературе^[54].

После приобретения статуса акционера лицо не утрами вдет статуса инве­стора, ведь целью инвестирования является получение дохода, однако непо­средственно после приобретения акций инвестор дохода не получает. Инвести­ционная деятельность предполагает совершение совокупности действий по реализации инвестиций. Этими действиями инвестора после приобретения ак­ций следует признать действия, направленные на управление инвестиционным риском, такие как:

получение информации о фактах, влияющих на уровень инвестицион­ных рисков и подлежащих раскрытию в соответствии с законодательством о защите прав инвесторов;

- участие в органах управления акционерного общества;

- реализация безусловного права на отчуждение акций.

В этой связи инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг ус­ловно можно разделить на две стадии. На первой лицо принимает решение о вложении свободных средств в качестве инвестиций, проводит исследования с целью поиска наиболее эффективных с точки зрения получения дохода акций, после чего происходит вложение средств и закрепление факта инвестирования (совершение трансферта).

Вторая стадия инвестиционной деятельности выражается в совокупности практических действий по реализации инвестиций. Если инвестор видит цель приобретения акций в управлении деятельностью общества, то эта стадия для него будет характеризоваться активным участием в общих собраниях акционе­ров. проведением своих представителей в совет директоров, влиянием на управление обществом дія достижения максимальной прибыли. Если инвестор видит цель приобретения акций исключительно в получении доходов за счет дивидендов либо за счет роста курса акций, то для него вторая стадия будет но­сить пассивный характер — ожидания выплаты дивидендов либо момента, бла­гоприятного для продажи акций по более высокой цене, Как отмечается в лите­ратуре, самостоятельность и инициативность инвестора проявляются на стадии принятия решения о вложении собственных средств в качестве инвестиций в реализацию какого-либо объекта предпринимательской деятельности, а затем участие инвестора может носить и пассивный характер-ожидания прибыли^[55].

С момента зачисления акций на лицевой счет (счет депо) владельца и до момента списания всех акций со счета владелец является одновременно и ак­ционером, и инвестором (одно лицо в двух ипостасях). Причем реализация прав, предоставленных акционеру, позволяет инвестору управлять инвестици­онным риском и осуществлять действия по реализации инвестиций с целью по­лучения дохода.

Приобретая акции, инвестор становится участником акционерных отно­шений. то есть урегулированных нормами права отношений, складывающихся между акционерным обществом и каждым из лиц, обладающих акциями, по по­воду реализации акционерных прав и их защиты, а также исполнения акцио­нерных обязанностей^[56]. Причем, если общество есть незаменяемый субъект ак­ционерного правоотношения, то акционеры довольно часто меняются.

С учетом этого инвестирование в акции в широком смысле можно рас­сматривать как с.тожиосзруктургюе (смешанное) правоотношение, включающее в свой состав неразрывно связанные и взаимообусловленные инвестиционные и акционерные правоотношения, которые комплексно регулируются специаль­ным законодательством: как акционерным, так и инвестиционным. Двуединый характер данных отношений определяется тем, что их участниками являются одни и те же субъекты инвесторы (акционеры) и эмитенты, а также их дина­микой (последовательностью возникновения), когда инвестиционные правоот­ношения являются основанием возникновения акционерных правоотношений. Поэтому статус акционера предопределяет его права как инвестора.

В юридической литературе принято различать три основные группы ин­весторов на рынке ценных бумаг: индивидуальные, корпоративные и институ­циональные^[57].

В качестве индивидуальных инвесторов выступают как физические лица, не имеющие статуса, предпринимателя, так и граждане-предприниматели. В со­ответствии с существующей редакцией ч. 18 ст. 2 ФЗ о РЦБ профессиональны­ми участниками рынка ценных бумаг могут быть только юридические лица. Следовательно, физические лица не могут на профессиональной основе осуще­ствлять инвестирование в ценные бумаги и граждан-предпринимателей нельзя отнести к категории институциональных инвесторов.

Корпоративные инвесторы — это юридические лица, которые могут быть как коммерческими, так и некоммерческими (ст. 26 Федерального закона «О некоммерческих организациях» предусматривает возможность приобретения и реализации некоммерческой организацией ценных бумаг, если это служит дос­тижению целей, ради которых организация создана). Получение дохода в рс-

зультате приобретения ценных бумаг для корпоративного инвестора не являет­ся основополагающей целью. Для данной категории инвесторов приобретение ценных бумаг чаще всего - способ участия в управлении конкретными юриди­ческими лицами. Как правило, корпоративные инвесторы не преследуют целей совершения на постоянной основе сделок с приобретенными цепными бумага­ми для получения положительной разницы за счет роста курсовой стоимости между ценой приобретения ценных бумаг и ценой их последующей продажи^[58].

Институциональные инвесторы - это юридические лица, для которых ин­вестирование в ценные бумаги является профессиональным нидом деятельно­сти. К этой группе традиционно относят профессиональных участников рынка ценных бумаг, а также так называемых коллективных инвесторов, то есть лиц, в силу специфики своей деятельности осуществляющих аккумулирование де­нежных средств большого числа инвесторов с последующим размещением их на рынке ценных бумаг.

К числу таких коллективных инвесторов, в час і нос ги, следует отнести управляющие компании паевых инвестиционных фондов, акционерные инве­стиционные фонды, пенсионные фонды, страховые компании. А.Р. Гинатулип отмечает, что каждый из указанных коллективных инвесторов характеризуется спецификой жизнеобеспечивающей инфраструктуры, методов и способов рабо­ты с привлеченными средствами клиентов, используемой технологией продаж, а также составом потенциальных клиентов. Инфраструктура коллективного ин­вестора подчинена цели эффективного управления аккумулированными ресур­сами и, как правило, состоит из управляющей компании, депозитария, регист­ратора, независимого оценщика и аудитора^[59]. Деятельность коллективных инве­сторов характеризуется двумя признаками: 1) привлечение инвестиций посред­ством заключения соответствующих инвестиционных договоров пенсионного, доверительного управления, акционерного и др.; 2) инвестирование имущества

в деятельность иных субъектов оборота на основании договоров инвестицион­ного характера¹.

Таким образом, правовое положение акционера как инвестора характери­зуется следующими особеїшосіями:

1. Вложение собственных или заемных средств осуществляется лицом в особые объекты - акции с целью получения дохода в виде дивидендов и/или за счет роста курса акции.

2. Момент возникновения статуса инвестора и статуса акционера не сов­падают по времени. Акция является именной ценной бумагой. Это означает, что права, воплощенные в подобных ценных бумагах, могут быть осуществле­ны лишь тем лицом, имя которого указано в качестве ее владельца. Способом легитимации управомоченного лица здесь является удостоверение тождества лица с лицом, обозначенным в записях, ведущихся в форме реестра акционеров. Право на акцию и права, закрепленные акцией, переходят к приобретателю с момента внесения приходной записи по его лицевому счету (счету депо). Таким образом, сначала лицо инвестирует денежные средства или иное имущество в акции, а затем происходит его регистрация как акционера к зачисление акций на его лицевой счет (счет депо). С момента регистрации инвестор приобретает статус акционера. Однако в любом случае новый владелец акций до приобрете­ния им статуса акционера имеет возможность защищать свои права как инве­стор.

С момента зачисления акций на лицевой счет (счет депо) владельца и до момента списания всех акций со счета владелец является одновременно и ак­ционером, и инвестором.

3. Приобретая акции, инвестор принимает на себя инвестиционный риск, который заключается не только в неполучении ожидаемого дохода, по и в утра­те вложенных инвестиций в результате предпринимательской деятельности общества.

использования в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий.

В соответствии с Положением ЧИФы действовали только в форме ак­ционерного общества открытого типа.

В дальнейшем в соответствии с Комплексной программой мер по обеспе­чению прав вкладчиков и акционеров, утвержденной Указом Президента РФ от 21 марта 1996 г. Яа 408. был принят Указ Президента РФ от 23 февраля 1998 г. Я® 193 «О дальнейшем развитии деятельности инвестиционных фондов»¹, кото­рый определил, что инвестиционные фонды осуществляют свою деятельность в форме открытого акционерного общества в соответствии с ФЗ об АО и указами 1 (резидента Российской Федерации.

Законодательное закрепление акционерных инвестиционных фондов произошло с принятием Федерального закона «Об инвестиционных фондах» (далее - ФЗ об ИФ>. Вместе с тем стоит отметить, что появление в указанном законе акционерных инвестиционных фондов связано не столько с формами коллективных инвестиций, сколько с необходимостью преобразования ЧИФов, которые с окончанием чекового эчапа приватизации потеряли свою актуаль­ность. Коллективное инвестирование в классическом виде - это обособленный имущественный комплекс, переданный в доверительное управление управ­ляющей компании, то есть паевой инвестиционный фонд. Появление же в зако­не акционерных инвестиционных фондов — мера вынужденная. Возможно, с этим связано то, что до настоящего времени они не получили широкого распро­странения. Однако рассмотрение данной формы представляется актуальным в связи с недавно принятыми изменениями в ФЗ об ИФ, которые моїут придать новый импульс развитию акционерных инвестиционных фондов².

Акционерные инвестиционные фонды подчиняются действию ФЗ об АО с учетом особенностей, установленных ФЗ об ИФ (п. 3 ст. 2 ФЗ об ИФ). Поэто-

; СЗ РФ. 1998. Яг 9. Ст. 1097.

^: Имеется d виду принятие Федерального закона от 6 декабря 2007 г. Яг 331 ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон