5. Стороны биржевых срочных сделок

субъекты хеджирования сделок на срочном рынке — хеджеры, хедж- фонды и фонды хедж-фондов;

арбитражеры (arbitrageurs)3.

Стороны биржевых сделок как профессиональные участники биржевой торговли (дилеры) могут самостоятельно приобрести права и обязанности по заключенной ими сделке.

Субъекты хеджирования сделок на срочном рынке

ХЕДЖЕР

Хеджер — лицо, которое имеет определенные обязательства (на наличном рынке. — Р. К.), не зависящие от сделок на срочном рынке, и которое использует операции хеджирования с фьючерсными и опционными контрактами для уменьшения риска, возникающего вследствие потенциального изменения рыночных показателей, путем открытия на время позиции на одном рынке и противоположной позиции на экономически связанном рынке .

ХЕДЖ-ФОНД

Правовое положение хедж-фондов по законодательству США

Хедж-фонд — юридическое лицо, создаваемое для управления частным капиталом.

Первый хедж-фонд был создан Альфредом Уинслоу Джонсом В 1949 г.

А. Джонс одновременно заключал десятки парных сделок с длинными и короткими позициями, используя долговое финансирование для увеличения доходности. Хедж-фонд А. Джонса просуществовал до 1984 г. Последователь идей А. Джонса, Дж. Робертсон в 1980 г. создал собственный хедж-фонд «Tiger». Стратегия Дж. Робертсона заключалась в покупке ликвидных и дешевых акций быстро растущих компаний и продаже неликвидных акций. Дж. Сорос, создатель хедж-фонда «Quantum»У использовал стратегию глобального макроинвестирования. Отметим, что хедж-фонд инвестирует средства от своего имени в интересах клиентов.

А. Брав отмечает, что хедж-фонд обычно характеризуется как:

инвестиционная компания, учрежденная частным капиталом:

компания, управляемая профессиональными менеджерами;

компания, инвестирование средств в которую ограничено ;

компания, деятельность которой не подпадает под действие законодательства о государственном регулировании рынка ценных бумаг и инвестиционной деятельности и законодательства об обязательном раскрытии информации .

Согласно Секции Зс Закона США «Об инвестиционных компаниях» (US Investment company act) 1940 г. компания исключается из сферы регулирования Закона, если ее ценными бумагами в совокупности владеет менее 100 инвесторов, которая не объявила о публичной подписке на ценные бумаги. Таким образом, хедж-фонды могут предлагать свои ценные бумаги только аккредитованным инвесторам (т.е. инвесторам, которые отвечают ряду требований по размеру годового дохода, чистых активов и вложенных средств. - Р. К.).

В связи с тем, что из сферы применения Закона «Об инвестиционных компаниях» исключаются компании, чьи ценные бумаги при-обретены исключительно квалифицированными приобретателями , хедж-фонд может предлагать свои ценные бумаги неограниченному кругу таких приобретателей.

Деятельность хедж-фонда — это предпринимательская деятельность, связанная с систематическим перераспределением рисков в соответствии с направлением развития рынка путем занятия коротких и длинных позиций на рынке и извлечением прибыли .

Согласно Закону США «О ценных бумагах» хедж-фонд подлежит обязательной регистрации.

Согласно Закону США «О торговле ценными бумагами» некоторые хедж-фонды подлежат регистрации в ФКЦББ в качестве дилеров.

Министерство финансов США требует еженедельных, ежемесячных, ежеквартальных отчетов от хедж-фондов, заключающих контракты на фондовой бирже на сумму более 50 млрд долл. США .

ФКЦББ устанавливает ряд требований к деятельности и фигуре управляющего партнера .

Законодательство отдельных штатов США может косвенно регулировать положение хедж-фондов путем установления порядка приобретения (продажи) долей участия.

По итогам года хедж-фонд получает 2% от денежных средств клиентов (Jived annual fee) и 20% поощрительной премии от годовой доходности фонда (performance fee based on the fund's annual return) .

Общее количество хедж-фондов, по оценкам экспертов, к концу 2007 г. перешагнуло рубеж в 7000 фондов, а сумма активов под управлением превысила 1 трлн долл. США.

За последние пять лет наметилась тенденция со стороны как международных организаций, так и государственных органов отдельных стран к ужесточению контроля за деятельностью хедж- фондов.

Места юридической регистрации хедж-фондов обозначены на рис. 1.

II. Субъекты биржевого срочного рынка Багамские острова;

Люксембург; 2%

Ирландия; 3% Гернси; 2%

Делавэр; 30%

Виргинские острова; 10%

Каймановы острова; 28%

Рис. 1. Места юридической регистрации хедж-фондов

Другие; 15%

Бермуды; 8%

Организационно-правовая форма хедж-фонда согласно законодательству США

Согласно законодательству США, национальный хедж-фонд может создаваться в формах:

открытой корпорации (publicly-held corporation);

закрытой корпорации (closely-held corporation) . Учредителями хедж-фонда могут быть физические и юридические лица, а также паевые трасты.

В хедж-фонде и в фонде хедж-фондов, созданном в виде корпорации и компании с ограниченной ответственностью, образуется совет директоров, в который должны входить независимые дирек- торы .

компании с ограниченной ответственностью ;

партнерства с ограниченной ответственностью .

Чтобы минимизировать налоговые отчисления, многие хедж- фонды создаются в форме партнерства с ограниченной ответствен-ностью по законодательству штатов (к примеру, Делавэр, Иллинойс, Нью-Йорк).

Партнерство имеет одного или нескольких управляющих пар-тнеров и несколько простых партнеров.

паевого траста (unit trust);

хедж-фонд может входить в холдинг.

Хедж-фонды, созданные в офшорной зоне (иностранные хедж- фонды), могут быть организованы в любой организационно- правовой форме, известной в стране — месте регистрации юридического лица. Обычно учредителем и единоличным исполнительным органом такого хедж-фонда является управляющая компания1.

Правовое положение хедж-фондов по российскому законодательству

Правовое положение хедж-фондов по российскому законодательству регулируется Положением о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов, утв. приказом ФСФР РФ от 20 мая 2008 г. № 08-19/пз-н2.

Согласно п. 1.4 Положения хедж-фонды являются акционерными инвестиционными фондами, следовательно, могут создаваться исключительно в форме открытых акционерных, обществ. Согласно п. 1.2 Положения фирменное наименование открытого акционерного общества, в форме которого был создан хедж-фонд, должно содержать указание на категорию инвестиционного фонда (хедж-фонд). Рогласно п. 1.5 Положения, акции хедж-фонда предназначены только для (распространения среди. — Р. К.) квалифицированных инвесторов. В п. 1.6-1.20 содержится перечень требований к составу и структуре активов акционерных инвестиционных фондов.

1 Подробнее см.: Nichilas J. Op. cit. P. 17. г БНА. 2008. № 30 (с послед, изм.).

79

78 1) В гл. VIII Положения содержатся требования к составу и структуре активов акционерных инвестиционных фондов, относящихся к категории хедж-фондов. В частности, в п. 8.1 Положения определен перечень активов, которые могут входить в состав активов акционерного инвестиционного фонда.

В п. 8.2 Положения установлен список требований, которому должна соответствовать структура активов акционерного инвестиционного фонда:

денежные средства, находящиеся во вкладах в одной кредитной организации, могут составлять не более 25% стоимости активов;

оценочная стоимость ценных бумаг одного эмитента, инвестиционного фонда или ипотечного покрытия должны составлять не более 15% стоимости активов;

не менее 2/3 рабочих дней в течение одного календарного квартала оценочная стоимость акций акционерных инвестиционных фондов и ипотечных сертификатов участия, а также акций иностранных инвестицион-ных фондов должна составлять не менее 50% стоимости активов;

оценочная стоимость акций акционерных инвестиционных фондов, которые (активы которых) находятся в управлении (доверительном управлении) одной управляющей компании (управляющего), может составлять не более 35% стоимости активов;

оценочная стоимость неликвидных ценных бумаг может составлять не более 10% стоимости активов открытого паевого инвестиционного фонда;

оценочная стоимость ценных бумаг, которые в соответствии с законодательством Российской Федерации предназначены для квалифицированных инвесторов или личным законом иностранного эмитента не пред-усмотрены для публичного обращения, может состав-лять не более 10% стоимости активов акционерного инвестиционного фонда; количество акций акционерного инвестиционного фонда может составлять не более 30% количества выдан ных (выпущенных) инвестиционных паев (акций) каждого из этих фондов (ипотечных покрытий).

Вклады (безналичные денежные средства, внесение которых приводит к возникновению обязательственного права требования) инвесторов — участников хедж-фонда образуют общее имущество (особый правовой режим) хедж-фонда.

Необходимо в кратчайшие сроки разработать проект Федераль- «ргозакона «О хедж-фондах». Представляется, что законодатель при разработке проекта должен; 1 мер уставного капитал^ акционерного орцдества сравнимый с минимальным размером уставного капитала кредитной организации — банка; 2) включить в проект требование, обязывающее хедж-фон/^ заключить договрр банковского счета с кре&ггной организацией и перечислить на данный счет привлеченные от вкладчиков денежные средства, в целях защиты интересов вкладчиков и обеспечения к-фонда, на которые в <

> счета хедж-фонда, по з состоянии счета клиента (хедж-фонда).

в порядке могло бы бьпъ ооршцвно j

Признаки хедж-фонда

По мнению Дж. Нейла и В. Котикова, отличительными признаками хедж-фондов являются1:

гибкая инвестиционная политика — хедж-фонды используют производные финансовые инструменты как для хеджирования, так и для создания сложных комбинированных стратегий;

ориентация на абсолютный показатель доходности;

активное привлечение заемных средств ввиду отсутствия законодательного ограничения на привлечение заемных капиталов;

отсутствие законодательно закрепленных обязательств (имеется в виду законодательство развитых стран. — Р. К.) по раскрытию информации - до 2006 г. для хедж-фондов, осуществляющих инве-

См.; Нейл Дж., Котиков В. Указ. соч. С. 43-50.? стиционную деятельность на территории США, не требовалось ре-гистрации в ФКЦББ. С 1 февраля 2006 г. ФКЦББ стала требовать регистрации от хедж-фондов, среди инвесторов которых есть аме-риканские граждане или юридические лица. Отметим, что большин-ство хедж-фондов зарегистрировано в офшорных зонах, где требо-вания по раскрытию информации минимальны;

ограниченная клиентская база. Минимальный размер вложений в хедж-фонд составляет сумму в 1 млн долл. США. Инвестировать в хедж-фонды могут граждане, чей годовой доход за последние два года превысил 200 тыс. долл. США и чистый капитал составляет не менее 1,5 млн долл. США. Подобные требования предъявляются к юридическим лицам;

ограничения по ликвидности.

Договор с хедж-фондом

Согласно законодательству США между инвесторами и хедж-фондом заключается инвестиционное соглашение (investment agreement). В данном соглашении определена совокупность прав и обязанностей сторон.

По российскому законодательству между инвестором и хедж- фондом возможно заключение:

? Инвестиционного договора. Данный договор является многосторонним2 (двусторонним), возмездным, реальным, непоименованным договором. Он является генеральным договором (master agreement)ъ и носит долгосрочный характер . В соответствии с ним заключаются договоры-приложения. Благодаря заключенному генеральному до-говору биржевые сделки, порядок заключения которых определен в договорах-приложениях, приобретают стандартный характер.

Генеральный договор содержит следующие условия:

предмет договора — действия сторон по организации будущих деловых отношений (в том числе условия о порядке привлечения хедж- фондом денежных средств, о порядке приобретения инвестором акций хедж-фонда );

общие условия договоров-приложений о порядке инвестирования денежных средств в финансовые инструменты и оказания финансовых услуг ;

порядок уплаты ежегодной премии хедж-фонду и порядок распределения убытков между инвесторами и хедж-фондом;

обстоятельства непреодолимой силы;

порядок расторжения договора;

6) дата, место заключения договора, реквизиты сторон1.

Договоры-приложения являются самостоятельными договорами.

К условиям, которые рекомендуется включить в договоры- приложения, относятся:

предмет договора — действия хедж-фонда, направленные на заключение биржевых срочных сделок2;

наименование, тип базового актива (иностранная валюта, ценные бумаги, реже — товар);

используемые производные финансовые инструменты (вид, тип);

лимит денежной суммы, за счет которой возможно приобретение базового актива (с учетом кредитного плеча);

пределы ответственности хедж-фонда за совершаемые им биржевые срочные сделки3.

Кроме указанных условий стороны могут включить в текст договора иные условия, которые будут являться существенными. ? Договора доверительного управления имуществом (денежными средствами)4. Правовая конструкция данного договора сходна с конструкцией договора доверительного управления паевым инвестиционным фондом. Данный договор является двусторонним, возмездным, реальным, смешанным5.

По договору доверительного управления имуществом учредитель управления передает доверительному управляющему — хедж- фонду на определенный срок имущество в доверительное управление, а доверительный управляющий обязуется осуществлять управление этим имуществом в интересах учредителя управления.

Согласно п. 2 ст. 1012 ГК РФ, осуществляя доверительное управление имуществом, доверительный управляющий вправе совершать в отношении этого имущества в соответствии с договором доверительного управления любые юридические и фактические действия.

Необходимо отметить, что согласно п. 2 ст. 1013 ГК РФ деньги не могут быть самостоятельным объектом доверительного управления, за исключением случаев, предусмотренных законом. Исключения из данного правила предусмотрены в Законе о рынке ценных бумаг и Законе о банках и банковской деятельности.

Думается, что данное положение ГК РФ не должно распространяться на доверительное управление денежными средствами хедж- фондом.

Р Посреднического договора:

договора агентирования — договора, заключаемого между принципалом и агентом, по которому последний обязуется за вознаграждение (премию) совершать по поручению принципала юридические и фактические действия от своего имени, но за счет принципала;

договора комиссии — договора, заключаемого между комитентом и комиссионером, по которому последний обязуется от своего имени, но за счет комитента совершать сделки.

ФОНД ХЕДЖ-ФОНДОВ

Фонд хедж-фондов — это юридическое лицо, осуществляющее инвестиции в хедж-фонд.

Фонды хедж-фондов возникли в начале XXI в. Они позволили инвесторам вкладывать деньги в диверсифицированный портфель хедж-фондов. Важное преимущество фонда хедж-фондов перед обычными хедж-фондами заключается в том, что они предъявляют к инвесторам значительно меньшие требования по минимальному размеру вклада — 20-100 тыс. долл. США1. По состоянию на 2006 г., по оценкам Hedge Fund Research в мире насчитывается более 900 фондов хедж-фондов с общим активом под управлением в 400 млрд долл. США (35-40% от общих активов хедж-фондов). О структуре движения денежных средств внутри фонда хедж-фондов1 см. рис. 2:

Рис. 2. Структура движения денежных средств внутри фонда хендж-фондов

w